大舉并購(gòu)后的長(zhǎng)江健康(002435.SZ)表現(xiàn)出不健康的發(fā)展勢(shì)頭。

長(zhǎng)江健康的前身為長(zhǎng)江潤(rùn)發(fā)，2016年，公司作價(jià)35億元收購(gòu)長(zhǎng)江潤(rùn)發(fā)張家港保稅區(qū)醫(yī)藥投資有限公司(簡(jiǎn)稱長(zhǎng)江醫(yī)藥投資)100%股權(quán)后，向大健康領(lǐng)域轉(zhuǎn)型，公司更名為長(zhǎng)江健康。

此后，公司又相繼收購(gòu)華信制藥、鄭州圣瑪婦產(chǎn)醫(yī)院等多家公司，加碼大健康產(chǎn)業(yè)布局。

然而，長(zhǎng)江醫(yī)藥投資在精準(zhǔn)兌現(xiàn)業(yè)績(jī)承諾后，2020年的業(yè)績(jī)下降近三成。但因溢價(jià)收購(gòu)形成的18.94億元商譽(yù)并未減值。

備受關(guān)注的是華信制藥、鄭州圣瑪婦產(chǎn)醫(yī)院兩標(biāo)的，讓長(zhǎng)江健康有些焦頭爛額。鄭州圣瑪婦產(chǎn)醫(yī)院處于持續(xù)虧損狀態(tài)，而華信制藥不僅業(yè)績(jī)不佳，還處于失控狀態(tài)。

2020年，長(zhǎng)江健康投入的市場(chǎng)推廣費(fèi)高達(dá)16.39億元，并未推動(dòng)公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)大幅增長(zhǎng)。剔除政府補(bǔ)助等，主營(yíng)業(yè)務(wù)盈利欠佳。

此外，募資已有4年多，長(zhǎng)江健康的部分募投資目進(jìn)展緩慢，至今尚未達(dá)到預(yù)定可使用狀態(tài)。

失敗的并購(gòu)

外延式并購(gòu)是推動(dòng)產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型、規(guī)模擴(kuò)大、業(yè)績(jī)迅速增長(zhǎng)的重要途徑，但如果不慎于并購(gòu)、不擅長(zhǎng)整合，則會(huì)“消化不良”。

長(zhǎng)江健康的前身長(zhǎng)江潤(rùn)發(fā)，主要從事電梯導(dǎo)軌系統(tǒng)部件的研發(fā)、生產(chǎn)、銷售及服務(wù)，2010年登陸A股市場(chǎng)，但其經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)乏善可陳。從上市前2007年至上市后的2015年，公司實(shí)現(xiàn)的歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)(簡(jiǎn)稱凈利潤(rùn))在0.40億元小幅波動(dòng)，基本上屬于止步不前。

2016年，長(zhǎng)江潤(rùn)發(fā)迎來歷史性轉(zhuǎn)折。這一年，公司通過發(fā)行股份及支付現(xiàn)金作價(jià)35億元收購(gòu)長(zhǎng)江醫(yī)藥投資100%股權(quán)，本次收購(gòu)，形成商譽(yù)18.94億元。交易對(duì)方承諾，2016年至2018年，長(zhǎng)江醫(yī)藥投資實(shí)現(xiàn)的扣除非經(jīng)常性損益的凈利潤(rùn)(簡(jiǎn)稱扣非凈利潤(rùn))分別不低于2.77億元、3.52億元、3.92億元。

實(shí)際情況是，2016年至2018年，長(zhǎng)江醫(yī)藥投資的扣非凈利潤(rùn)完成數(shù)依次為2.80億元、3.58億元、4.05億元，整體完成率為102.07%，超出承諾數(shù)的金額只有2109.41萬元，堪稱精準(zhǔn)達(dá)標(biāo)。

2019年，長(zhǎng)江醫(yī)藥投資虧損1.16億元，2020年，凈利潤(rùn)為2.91億元。均較2018年大幅下滑。

2018年，長(zhǎng)江健康收購(gòu)的鄭州圣瑪婦產(chǎn)醫(yī)院、華信制藥60%股權(quán)，則是持續(xù)虧損。前者收購(gòu)價(jià)2.17億元，后者收購(gòu)價(jià)為9.30億元，還有0.6億元對(duì)其增資，后者交易的增值率達(dá)3.73倍。

耗資近10億收購(gòu)的華信制藥情況如何呢?2018年，華信制藥實(shí)現(xiàn)扣非凈利潤(rùn)為1.06億元，略高于承諾數(shù)1億元。按照承諾，2019年、2020年的扣非凈利潤(rùn)為1.40億元、1.96億元。結(jié)果呢，2019年，虧損1352萬元，遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于預(yù)期。

無奈之下，2019年，長(zhǎng)江健康對(duì)其華信制藥全額計(jì)提商譽(yù)減值6.64億元。公司稱，因阿膠行業(yè)形勢(shì)發(fā)生了較大變化，華信制藥經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)出現(xiàn)極大幅度下滑。

不僅如此，長(zhǎng)江健康對(duì)華信制藥還失去了控制，目前，雙方紛爭(zhēng)不止。因此，從2020年開始，長(zhǎng)江健康對(duì)華信制藥不再納入合并報(bào)表。

另一家標(biāo)的鄭州圣瑪婦產(chǎn)醫(yī)院，2018年9月-12月，其實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入4790萬元，凈利潤(rùn)為-1026萬元。2019年，其營(yíng)業(yè)收入和凈利潤(rùn)分別為1.76億元、-2.19億元，虧損加劇。為此，公司對(duì)鄭州圣瑪婦產(chǎn)醫(yī)院也全額計(jì)提商譽(yù)減值。

一次性全額計(jì)提商譽(yù)減值，合計(jì)達(dá)8.46億元，這直接導(dǎo)致長(zhǎng)江健康2019年經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)頗為難看。當(dāng)年，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入50.73億元，創(chuàng)了歷史新高，同比增長(zhǎng)8.54%，凈利潤(rùn)為-3.72億元、扣非凈利潤(rùn)-6.30億元，分別同比下降201.41%、306.21%。

奇怪的是，長(zhǎng)江健康并未對(duì)長(zhǎng)江醫(yī)藥投資進(jìn)行商譽(yù)減值，引發(fā)廣泛關(guān)注。公司回應(yīng)稱，標(biāo)的公司不存在減值跡象。

雖然長(zhǎng)江健康未對(duì)長(zhǎng)江醫(yī)藥投資計(jì)提商譽(yù)減值，但并購(gòu)其形成的商譽(yù)18.94億元，仍然高懸，時(shí)刻有減值隱患。

緩慢的募投項(xiàng)目

熱衷并購(gòu)的長(zhǎng)江健康，募投項(xiàng)目推進(jìn)緩慢，引發(fā)質(zhì)疑。

2016年，在收購(gòu)長(zhǎng)江醫(yī)藥投資時(shí)，長(zhǎng)江健康配套募資11億元。這些募資中，2.87億元投資抗感染系列生產(chǎn)基地建設(shè)項(xiàng)目、1.55億元投資盧立康唑系列生產(chǎn)車間建設(shè)項(xiàng)目、1.34億元投資復(fù)方枸櫞酸鉍鉀膠囊生產(chǎn)車間建設(shè)項(xiàng)目、1.18億元投資企業(yè)研發(fā)技術(shù)中心及微球制劑研發(fā)中心建設(shè)項(xiàng)目、7576萬元用于企業(yè)信息化建設(shè)項(xiàng)目、3億元用于支付收購(gòu)現(xiàn)金對(duì)價(jià)、3000萬元用于支付中介機(jī)構(gòu)費(fèi)用。

募集資金到位后，長(zhǎng)江健康變更部分募投項(xiàng)目。2018年8月22日，公司公告，擬將原募投項(xiàng)目“復(fù)方枸櫞酸鉍鉀膠囊生產(chǎn)車間建設(shè)項(xiàng)目”和“盧立康唑系列生產(chǎn)車間建設(shè)項(xiàng)目”終止，變更募集資金2.8億元及利息用于收購(gòu)華信制藥60%股權(quán)。

公司解釋稱，復(fù)方枸櫞酸鉍鉀膠囊的生產(chǎn)批件因政策變動(dòng)導(dǎo)致審批時(shí)間超過原定預(yù)期，項(xiàng)目存在延期實(shí)施的可能性，且該產(chǎn)品研發(fā)時(shí)間比預(yù)期長(zhǎng)。盧立康唑乳膏制劑的市場(chǎng)銷售增長(zhǎng)速度未達(dá)預(yù)期，現(xiàn)有產(chǎn)能仍可滿足未來幾年的銷售需求。

產(chǎn)品研發(fā)尚未成功，長(zhǎng)江健康就急著募資建設(shè)生產(chǎn)車間，究竟是圈錢還是投資決策不審慎?

2020年年報(bào)顯示，長(zhǎng)江健康的募投項(xiàng)目進(jìn)展緩慢?？垢腥鞠盗猩a(chǎn)基地建設(shè)項(xiàng)目投資進(jìn)度為44.56%，企業(yè)信息化建設(shè)項(xiàng)目投資進(jìn)度為31.86%。時(shí)隔四年多，仍然未完成。

對(duì)此，長(zhǎng)江健康回應(yīng)稱，抗感染系列生產(chǎn)基地建設(shè)項(xiàng)目擬投入募資2.87億元，新建粉針生產(chǎn)車間及凍干生產(chǎn)車間，原計(jì)劃在2年內(nèi)建成投入運(yùn)營(yíng)，該項(xiàng)目主體基建工程已完成，受疫情等因素影響，導(dǎo)致該項(xiàng)目驗(yàn)收和設(shè)備采購(gòu)、安裝等稍有延遲。目前，該項(xiàng)目已逐步投入使用，開始驗(yàn)證批量生產(chǎn)。

企業(yè)信息化項(xiàng)目擬投入募資7576萬元，原計(jì)劃在2年內(nèi)建成投入運(yùn)營(yíng)，目前已累計(jì)投入募資2524.43萬元，占投資總額的33.32%。未能按時(shí)完成，公司仍將其歸咎于疫情等因素。

并購(gòu)標(biāo)的業(yè)績(jī)爽約、募投項(xiàng)目進(jìn)展緩慢，導(dǎo)致長(zhǎng)江健康經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)欠佳。

2020年，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入42.41億元，同比下降16.41%，凈利潤(rùn)2.71億元、扣非凈利潤(rùn)1.52億元，均實(shí)現(xiàn)了扭虧為盈。而2017年、2018年，公司實(shí)現(xiàn)的凈利潤(rùn)分別為3.35億元、3.67億元，2020年的凈利潤(rùn)均不及2017年、2018年。

但是，當(dāng)年，公司收到的政府補(bǔ)助等其他收益1.34億元，占凈利潤(rùn)的49.49%，接近一半。

有意思的是，2020年，長(zhǎng)江健康投入的市場(chǎng)推廣費(fèi)達(dá)16.39億元，占當(dāng)期營(yíng)業(yè)收入的38.64%。市場(chǎng)推廣費(fèi)中，并未包括公司的促銷費(fèi)、展覽廣告費(fèi)等。巨額推廣費(fèi)，并未推動(dòng)營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)，反而吞噬了凈利潤(rùn)。

與巨額市場(chǎng)推廣費(fèi)相對(duì)應(yīng)的是，長(zhǎng)江健康的研發(fā)支出要吝嗇不少。2019年至2020年，公司的研發(fā)投入分別為1.22億元、0.85億元，約占當(dāng)期市場(chǎng)推廣費(fèi)的6.55%、5.19%。

不僅如此，2020年，公司研發(fā)投入中，資本化金額為1608.09萬元，資本化比例為18.96%，較上年提升18.96個(gè)百分點(diǎn)。研發(fā)投入資本化，變相減少了當(dāng)期費(fèi)用支出。

由此可見，接連大舉并購(gòu)后，長(zhǎng)江健康的盈利能力依舊不佳。(記者魏度)