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受風電行業(yè)政策提振出現(xiàn)的一波“搶裝潮”，拉動了相關行業(yè)的火熱發(fā)展，“造?！绷艘慌髽I(yè)，張傳衛(wèi)旗下的明陽電氣正是受益于此、謀求闖關上市的眾多新能源企業(yè)之一。
明陽電氣同樣受益于“搶裝潮”帶來的業(yè)績高增長，公司如能成功登陸深交所創(chuàng)業(yè)板，就將成為繼明陽智能(601615)后又一家上市的“明陽系”企業(yè)。
不過，在公司招股書披露之后，市場對于其“業(yè)績高增長難以為繼”、“IPO大額籌資還貸”等問題頗為關注。那么，細看公司招股書中披露的細節(jié)，真實的明陽電氣究竟是什么樣呢？
行業(yè)政策提振業(yè)績扭虧 “搶裝潮 ”過后高增長何以為繼？
招股書顯示，明陽電氣主要從事應用于新能源、新型基礎設施等領域的輸配電及控制設備的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，主要產(chǎn)品為箱式變電站、成套開關設備和變壓器。
報告期內(nèi)，明陽電氣的業(yè)績呈現(xiàn)快速增長，公司營收由2019年的10.32億元增長至20.30億元，增幅96.51%，年化復合增長率更是多達40.25%。此外，公司歸母凈利潤亦在2021年達到了1.61億元，而此前的2018、2019年，公司凈利潤正處于虧損擴大的趨勢中，分別虧損746.49萬元、6257.65萬元。
那么，明陽電氣凈利潤快速扭虧轉(zhuǎn)盈并實現(xiàn)營收的高速增長，究竟是什么原因呢？
這主要是受益于風電行業(yè)的“搶裝潮”。
國家發(fā)改委于2019年5月21日下發(fā)的《關于完善風電上網(wǎng)電價政策的通知》，對陸上風電和海上風電項目可獲得補貼的最遲并網(wǎng)時間進行了規(guī)定。由此，帶來一波風電行業(yè)的“搶裝潮”。
明陽電氣在答深交所第一輪問詢的回復中披露的數(shù)據(jù)顯示，公司陸上風電、海上風電的營收由2019年的3.83億元，增長至8.89億元，年化復合增長率52.35%，高于同期公司總營收年化復合增長率的40.25%。
值得注意的是，至2021年，明陽電氣的陸上風電營收已經(jīng)出現(xiàn)了40.09%的降幅，海上風電增長率亦由2020年的292.28%驟降至80.36%。陸上風電的高峰期已經(jīng)過去，海上風電雖然仍在高速增長，但需要注意根據(jù)上述政策，2021年為海上風電最后的“搶裝年”。
“搶裝潮”帶了的業(yè)績激增具有短期性，那么，公司能否維持高速增長的可持續(xù)性？
對于上述問題，明陽電氣在問詢回復中表示，“自2022年開始，預計風電行業(yè)投資節(jié)奏短期內(nèi)將有所放緩，國內(nèi)風電新增裝機規(guī)模短時間內(nèi)可能出現(xiàn)下降。依靠補貼政策單一因素而導致的高速增長不具備可持續(xù)性。”
顯然，依靠“搶裝潮”維持高增長并不現(xiàn)實，好在公司仍然受益于整個行業(yè)大潮。
國家政策目標在于引導新能源投資、推動風電產(chǎn)業(yè)健康可持續(xù)發(fā)展，通過公平競爭和優(yōu)勝劣汰推動產(chǎn)業(yè)升級。
明陽電氣同樣在問詢回復中表示，“從中長期看，搶裝潮行情結(jié)束后，風電行業(yè)成長對政策的依賴性將逐漸減弱，倒逼供應鏈加快技術進步和加速降本，度電成本的快速下降亦將打開風電長期的市場需求空間，風電行業(yè)將形成內(nèi)生良性循環(huán)?！?/P>
簡單來說，“搶裝潮”過后，依賴政策的業(yè)績高增長難以為繼，但公司依然能夠持續(xù)受益于整個行業(yè)的未來市場。
陷“資金流”困局忙于借錢、籌資 近45%募資額擬用于還貸、補流
從業(yè)績表現(xiàn)上看，明陽電氣展現(xiàn)了十足的沖勁，但在企業(yè)現(xiàn)金流方面，公司似乎顯得力不從心。
截至2021年底，公司賬面貨幣資金為2.81億元，短期借款為2.18億元，一年內(nèi)到期的非流動負債3674.86萬元，即公司的貨幣資金僅能堪堪覆蓋一年內(nèi)的短期債務，其償債壓力由此可見一斑。
此外，在2019年、2020年，明陽電氣還先后向關聯(lián)方進行多筆資金拆借，累計拆入金額2.42億元。
對于明陽電氣而言，上述資金拆借似乎并不能有效解決其所處的資金困境。在報告期內(nèi)，明陽電氣的關聯(lián)方還為其進行過49筆擔保，主債權尚未履行完畢的最高擔保余額仍然合計55.98億元。
實際上，2019-2021年雖然是“搶裝潮”帶給明陽電氣業(yè)績騰飛的三年，同時也是明陽電氣疲于掙脫資金困局的三年。
為了能夠維持生產(chǎn)節(jié)奏，明陽電氣曾大量舉債。2019-2021年期間，公司資產(chǎn)負債率分別為78.87%、69.05%、73.37%，水平高于同行上市公司。以至于在此次上市的籌集資金計劃中，明陽電氣坦言擬將11.88億元募資額中的5.38億元募資擬用作償還銀行貸款及補充流動資金，約占募資總額的45.29％。
“明陽系”兩企業(yè)關聯(lián)復雜 客戶、供應商高度重合惹關注
明陽電氣與明陽智能同樣來自張傳衛(wèi)的“明陽系”。
張傳衛(wèi)通過中山明陽、智創(chuàng)投資合計控制58.7%股份的表決權，成為公司實控人。其實，從資本市場看來，明陽電氣似乎更具有濃重的“明陽氣”。
事實上，兩家企業(yè)之間的聯(lián)系也頗為復雜。明陽電氣與明陽智能在客戶、供應商的構(gòu)成方面存在顯著的重合。2019-2021年期間，明陽電氣與明陽智能體系公司重合客戶數(shù)量分別為14、19家和7家，主要包括大唐集團、國家電投、華潤集團、中國電建(601669)及中廣核等下屬公司；同期，明陽電氣與明陽智能重合供應商數(shù)量分別為20家、27家、25家。
此外，在公司經(jīng)營上，明陽電氣的業(yè)績高增長同樣依賴于明陽智能。
報告期內(nèi)，明陽電氣向明陽智能體系公司銷售金額為1.40億元、3.26億元和5.18億元，占公司各期營業(yè)收入比例為13.57%、19.59%和25.53%，占比呈上升趨勢。
值得一提的是，與營收一同增長的還有應收賬款。財務數(shù)據(jù)顯示，2020-2021年，明陽電氣的應收賬款余額分別為7.35億元和 9.09億元，占同期營業(yè)收入的比例分別為 44.15%和44.79%，其中，明陽智能正是應收賬款最多的公司。
此外，截至報告期末，明陽電氣員工中來自于關聯(lián)方的員工數(shù)量為27人。其中，10人來自于明陽智能及下屬公司，從安全專員、客戶代表到總裁助理兼人力資源總監(jiān)、融資副總監(jiān)、財務副總監(jiān)等多個職位均有覆蓋。
從員工、客戶、供應商到業(yè)績表現(xiàn)，明陽電氣與明陽智能的聯(lián)系千絲萬縷，公司的獨立性由此成了市場關注的要點。
在回復監(jiān)管問詢中，明陽電氣表示，“從行業(yè)端看，明陽電氣和明陽智能具有明顯的上下游關系，這也造成了明陽電氣對明陽智能及其關聯(lián)方交易頻繁?！?/P>
此外，明陽電氣還強調(diào)自己與明陽智能均獨立開拓業(yè)務，建立了各自獨立的采購、銷售渠道，明陽智能也不存在為介紹客戶、業(yè)務開拓中指定客戶購買產(chǎn)品、共享業(yè)務資源和業(yè)務渠道的情形。
