同宇新材料（廣東）股份有限公司（下稱“同宇新材”）于近日更新了招股書，擬在創(chuàng)業(yè)板上市。

然而，同宇新材存在的“研發(fā)投入、專利數(shù)量低于同行”、“應(yīng)收賬款逐年攀升”、“客戶、供應(yīng)商、競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手重疊”等問題令人矚目。

研發(fā)投入、專利數(shù)量低于同行 毛利率為何還能“逆襲”？

【資料圖】

同宇新材主營(yíng)電子樹脂的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，公司產(chǎn)品主要包括 MDI 改性環(huán)氧樹脂、DOPO 改性環(huán)氧樹脂、高溴環(huán)氧樹脂、BPA型酚醛環(huán)氧樹脂、含磷酚醛樹脂固化劑等系列，主要應(yīng)用于覆銅板生產(chǎn)。

電子樹脂是制作覆銅板的三大原材料之一，覆銅板是加工印制電路板（PCB）的基礎(chǔ)材料，PCB則是電子元器件的支撐體也是電氣鏈接的載體，被廣泛應(yīng)用于智能家電、工業(yè)控制、計(jì)算機(jī)、消費(fèi)電子、汽車電子、通訊等各個(gè)領(lǐng)域。

按類型劃分，同宇新材屬于技術(shù)密集型企業(yè)，技術(shù)是公司的立身之本。

然而，2019年至2022H1（下稱“報(bào)告期”），同宇新材的研發(fā)費(fèi)用僅分別為650.55 萬(wàn)元、778.46 萬(wàn)元、1267.69萬(wàn)元和 601.74 萬(wàn)元，占當(dāng)期營(yíng)收的比重分別為2.34%、2.06%、1.34%和0.95%，長(zhǎng)期低于行業(yè)均值。

與此同時(shí)，同宇新材的研發(fā)人員數(shù)量和高學(xué)歷人才數(shù)量也不多，目前公司僅有研發(fā)人員22 人，碩士及以上學(xué)歷的員工人數(shù)則僅為5人。

研發(fā)上的“節(jié)省”令同宇新材在羅列公司研發(fā)成果時(shí)捉襟見肘。據(jù)招股書披露，截至目前，同宇新材僅擁有6項(xiàng)發(fā)明專利和1項(xiàng)實(shí)用新型專利，數(shù)量遠(yuǎn)低于同行業(yè)可比公司。

雖然技術(shù)實(shí)力較為薄弱，但同宇新材的業(yè)績(jī)表現(xiàn)卻并不差，反而相當(dāng)亮眼。

和訊財(cái)經(jīng)注意到，2019年至2021年，同宇新材的營(yíng)收從2.78億元一路飆升至9.47億元，年復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)到 84.43%。截至今年上半年，同宇新材已實(shí)現(xiàn)營(yíng)收6.34億元。若以今年上半年?duì)I收作為參考，公司2022年全年的營(yíng)收或?qū)⒊^12億元。

和營(yíng)收相比，同宇新材的盈利漲幅更為驚人。2019年至2021年，同宇新材的扣非凈利潤(rùn)分別為1309.92 萬(wàn)元、3886.65 萬(wàn)元和 1.34億元，年復(fù)合增長(zhǎng)率高達(dá) 220.34%。公司扣非凈利潤(rùn)增速接近營(yíng)收增速的3倍。

而在同宇新材扣非凈利潤(rùn)增速高于營(yíng)收增速背后，離不開公司毛利率的“逆襲”。

從招股書披露的數(shù)據(jù)來(lái)看，2019年，同宇新材的毛利率僅為17.05%，明顯低于同行業(yè)可比公司均值21.3%；2020年公司毛利率雖然提升至20.75%，卻仍然低于同行業(yè)可比公司均值26.14%。

反超發(fā)生在2021年，這一年同宇新材的毛利率持續(xù)增長(zhǎng)至23.12%，較同行業(yè)可比公司均值20.61%高出近3%；2022年上半年，同宇新材的毛利率增勢(shì)不變，達(dá)到24%，此時(shí)已比同行業(yè)可比公司均值18.08%高出近6%。

前文提到，在同行業(yè)可比公司中，同宇新材的研發(fā)投入、專利數(shù)量均較少。在技術(shù)實(shí)力相對(duì)薄弱的情況下，同宇新材是如何做到毛利率持續(xù)增長(zhǎng)并最終高出同行業(yè)可比公司均值一截的？

就此疑惑，和訊財(cái)經(jīng)曾發(fā)函向同宇新材詢問，但并未收到公司方面的正面回應(yīng)。

應(yīng)收賬款攀升業(yè)績(jī)或?yàn)椤凹埫娓毁F”償債能力堪憂仍突擊分紅超千萬(wàn)

毋容置疑，報(bào)告期內(nèi)同宇新材的業(yè)績(jī)表現(xiàn)可圈可點(diǎn)，但公司賺到的錢卻始終沒能全部“落袋為安”。

據(jù)招股書披露，截至報(bào)告期各期末，同宇新材應(yīng)收賬款賬面價(jià)值分別為 1.11億元、1.14億元、2.57 億元和 2.56億元，應(yīng)收票據(jù)和應(yīng)收款項(xiàng)融資賬面價(jià)值分別為 5531.06 萬(wàn)元、9563.90 萬(wàn)元、2.1億元和 3.22億元。報(bào)告期內(nèi)，上述三項(xiàng)應(yīng)收款項(xiàng)之和占當(dāng)期營(yíng)收的比例分別達(dá)到 59.6%、55.32%、49.3%和 91.21%。

從數(shù)據(jù)上看，同宇新材的業(yè)績(jī)或多為“紙面富貴”，尤其是2022年上半年，公司賣出了產(chǎn)品，卻幾乎沒有收到現(xiàn)錢。

受累于應(yīng)收賬款高企，同宇新材經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~持續(xù)多年為負(fù)，報(bào)告期內(nèi)分別錄得-1761.68 萬(wàn)元、-5193.51 萬(wàn)元、-5651.33 萬(wàn)元和-1449.43 萬(wàn)元，公司經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流狀況堪憂。

和經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流一樣，同宇新材的資產(chǎn)負(fù)債情況也難言樂觀。據(jù)招股書披露，報(bào)告期內(nèi)，同宇新材的資產(chǎn)負(fù)債率分別達(dá)到69.78%、65.59%、62.85%、60.59%，遠(yuǎn)高于同行業(yè)可比公司平均值；與此同時(shí)，公司流動(dòng)比率和速動(dòng)比率均低于同行業(yè)可比公司均值。這也意味著，公司整體償債能力低于同行業(yè)可比公司均值。

（同宇新材與同行業(yè)可比公司償債指標(biāo)對(duì)比）

另?yè)?jù)招股書披露，截至報(bào)告期各期末，同宇新材的短期借款分別為4240.35萬(wàn)元、6255.71萬(wàn)元、6155.1萬(wàn)元、11984.27萬(wàn)元，而公司賬上躺著的貨幣資金僅分別為2505.81萬(wàn)元、3172.09萬(wàn)元、3300.09萬(wàn)元、5118.52萬(wàn)元，長(zhǎng)期不足以覆蓋前述短期借款。

然而，即便如此，同宇新材也沒有放棄發(fā)放分紅。今年 5 月 24 日，同宇新材第一屆董事會(huì)第五次會(huì)議審議通過了《關(guān)于公司 2021 年年度利潤(rùn)分配方案的議案》，擬派發(fā)現(xiàn)金紅利人民幣 1200萬(wàn)元；6 月 8 日，同宇新材召開2022 年第二次臨時(shí)股東大會(huì)，審議通過了《關(guān)于公司 2021 年年度利潤(rùn)分配方案的議案》；趕在今年6月30日前，同宇新材已將前述分紅發(fā)放完畢。

值得注意的是，同宇新材IPO獲受理的時(shí)間為今年6月28日。在公司經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流狀況不佳、償債能力偏弱的情況下，同宇新材不惜以增加公司經(jīng)營(yíng)不穩(wěn)定性為代價(jià)，“湊巧”趕在此次IPO前突擊分紅1200萬(wàn)元，目的何在？不得而知。

唯一可以肯定的是，此次分紅的最大贏家是同宇新材的兩大實(shí)控人張馳和蘇世國(guó)。

招股書顯示，同宇新材董事長(zhǎng)張馳直接持有公司股份 39.99%，并通過四會(huì)兆宇間接控制公司 5.26%的表決權(quán)，合計(jì)控制同宇新材45.25%的表決權(quán)，是公司的控股股東；蘇世國(guó)為同宇新材董事、副總經(jīng)理，直接持有公司股份26.13%。張馳和蘇世國(guó)于 2021 年 12 月 9 日簽署了《一致行動(dòng)協(xié)議》，由此，二人合計(jì)控制公司71.38%的表決權(quán)。以此計(jì)算，上述1200萬(wàn)元分紅約有856萬(wàn)元落入張馳和蘇世國(guó)的口袋。

客戶“兼職”供應(yīng)商與競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手 公司經(jīng)營(yíng)獨(dú)立性存疑

和訊財(cái)經(jīng)注意到，同宇新材同時(shí)存在客戶集中度高和供應(yīng)商集中度高的問題。報(bào)告期內(nèi)，公司來(lái)自前五名客戶的收入分別為 2.28億元、2.81億元、7.01億元和 5.04億元，占當(dāng)期營(yíng)業(yè)收入的比重分別達(dá)到 81.79%、74.38%、74.04%和 79.60%；公司向前五大原材料供應(yīng)商采購(gòu)產(chǎn)品的金額分別為1.5億元、1.68億元、3.02億元和1.84億元，占各年度原材料采購(gòu)總額的比例分別達(dá)到 66.06%、56.97%、41.66%和40.71%。

不僅如此，同宇新材還存在客戶、供應(yīng)商、競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手重疊的情況。

招股書顯示，建滔集團(tuán)既是同宇新材的大客戶，又是同宇新材的供應(yīng)商。報(bào)告期內(nèi)，建滔集團(tuán)均在同宇新材前五大客戶名單上；自2020年至今，建滔集團(tuán)也始終是同宇新材的前五大供應(yīng)商之一。

需要指出的是，早在2019年，建滔集團(tuán)便已成為同宇新材的第五大客戶，而同宇新材在2019年才開始向建滔集團(tuán)采購(gòu)基礎(chǔ)原材料。

在成為同宇新材供應(yīng)商后，建滔集團(tuán)于2020年一躍登上同宇新材的第二大供應(yīng)商的位置；同一報(bào)告期，建滔集團(tuán)在同宇新材客戶名單上的排名也同步上升至第二；此后至今，建滔集團(tuán)始終“兼任”同宇新材的大客戶和主要供應(yīng)商。

并且，報(bào)告期內(nèi)，隨著同宇新材向建滔集團(tuán)銷售產(chǎn)品的金額和向建滔集團(tuán)采購(gòu)原材料的金額逐年增加，其對(duì)建滔集團(tuán)的應(yīng)收賬款余額也在逐年攀升。數(shù)據(jù)顯示，2019年年底，同宇新材對(duì)建滔集團(tuán)的應(yīng)收賬款余額為940.76，截至2022年6月30日，這一數(shù)據(jù)已上升至4268.19萬(wàn)元。

和建滔集團(tuán)情況類似的還有宏昌電子(603002)。據(jù)招股書披露，宏昌電子也是同宇新材前五大供應(yīng)商之一。雖然宏昌電子沒有進(jìn)入同宇新材前五大客戶名單，但2019年至2021年，同宇新材一直在向宏昌電子銷售MDI 改性環(huán)氧樹脂、高溴環(huán)氧樹脂等產(chǎn)品，銷售金額總計(jì)超過1700萬(wàn)元。

不同的是，宏昌電子不僅是同宇新材的客戶、供應(yīng)商，還是同宇新材的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手。和訊財(cái)經(jīng)了解到，宏昌電子主營(yíng)電子級(jí)環(huán)氧樹脂和覆銅板兩大類產(chǎn)品的生產(chǎn)和銷售，其部分業(yè)務(wù)與同宇新材有所重疊，雙方存在直接競(jìng)爭(zhēng)關(guān)系。在招股書中，同宇新材也未對(duì)此進(jìn)行遮掩，直接將宏昌電子列為同行業(yè)可比公司之一。

客戶“兼職”供應(yīng)商和競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手，如此“混亂”的上下游關(guān)系不免令人對(duì)同宇新材的經(jīng)營(yíng)獨(dú)立性產(chǎn)生擔(dān)憂。

隨著合作繼續(xù)深入，同宇新材對(duì)建滔集團(tuán)、宏昌電子的依賴程度是否會(huì)進(jìn)一步加深？這一問題有待追問。

值得注意的是，存在大客戶同時(shí)“兼任”供應(yīng)商的IPO企業(yè)往往容易受到監(jiān)管部門的關(guān)注。一般情況下，公司對(duì)既是客戶又是供應(yīng)商的企業(yè)銷售和采購(gòu)產(chǎn)品的平均價(jià)格是否公允、公司生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)對(duì)“兼任”供應(yīng)商的大客戶是否存在依賴性等問題是監(jiān)管部門關(guān)注的重點(diǎn)。

此前，珠海市賽緯電子材料股份有限公司、贛州騰遠(yuǎn)鈷業(yè)新材料股份有限公司沖擊IPO，最終均未能通過。在監(jiān)管部門向上述兩家企業(yè)下發(fā)的問詢函中，明確提到了供應(yīng)商與大客戶重疊的問題。

除此之外，同宇新材的“混亂”還體現(xiàn)在和關(guān)聯(lián)企業(yè)的往來(lái)上。

招股書顯示，報(bào)告期內(nèi)，同宇新材曾與四會(huì)市乾潤(rùn)泰電子材料有限公司（下稱“乾潤(rùn)泰”，目前已注銷）簽署房屋租賃合同，約定公司免費(fèi)將位于廣東省四會(huì)市的一處合計(jì)建筑面積為 15 平方米的房產(chǎn)（含公攤面積）租賃給乾潤(rùn)泰，以方便乾潤(rùn)泰辦理工商注冊(cè)，租賃時(shí)間為 2020 年 9 月至 2021 年 12 月，為期一年零三個(gè)月。

和訊財(cái)經(jīng)注意到，乾潤(rùn)泰受同宇新材實(shí)控人張馳、蘇世國(guó)控制。張弛曾擔(dān)任該企業(yè)執(zhí)行董事、總經(jīng)理，蘇世國(guó)則曾擔(dān)任該企業(yè)監(jiān)事。有這層關(guān)系在，同宇新材免費(fèi)為乾潤(rùn)泰提供辦公室的行為便顯得十分耐人尋味。此舉是否侵害了公司其他股東的利益亦值得追問。

主要產(chǎn)品年銷量不足3萬(wàn)噸 擬募資擴(kuò)產(chǎn)近10倍能否消化？

據(jù)招股書披露，此次IPO，同宇新材擬使用12億元募集資金用于“江西同宇新材料有限公司年產(chǎn) 20 萬(wàn)噸電子樹脂項(xiàng)目（一期）”，項(xiàng)目建設(shè)期為18個(gè)月。

然而，報(bào)告期各期，同宇新材主要產(chǎn)品（電子樹脂）的銷量?jī)H分別為 10736.01 噸、12049.86 噸、25213.05噸和 17058.99 噸，年銷量均不足3萬(wàn)噸。

在主要產(chǎn)品年銷量不超過3萬(wàn)噸的情況下，同宇新材擬募資12億元用于擴(kuò)建年產(chǎn)20萬(wàn)噸的電子樹脂項(xiàng)目，是否具備合理性？公司計(jì)劃如何消化擬新增產(chǎn)能？和訊財(cái)經(jīng)沒能在招股書中找到合理的解釋。

此外，盡管同宇新材在招股書中表示，隨著云計(jì)算、大數(shù)據(jù)、5G、物聯(lián)網(wǎng)、AI等新一代信息技術(shù)的發(fā)展，PCB將被廣泛應(yīng)用于各個(gè)領(lǐng)域；覆銅板作為PCB的基礎(chǔ)材料之一，其關(guān)鍵制作材料高性能覆銅板用電子樹脂也將具有廣闊的市場(chǎng)前景。但據(jù)中電材協(xié)電子銅箔材料分會(huì)統(tǒng)計(jì)，內(nèi)地PCB行業(yè)產(chǎn)值從2014年的262億美元提升至2021年的442億美元，年復(fù)合增長(zhǎng)率約為7.8%；另?yè)?jù)Prismark預(yù)估，到 2026 年，內(nèi)地PCB的產(chǎn)值規(guī)模預(yù)計(jì)將達(dá)到 546.05 億美元，2021至2026 年均復(fù)合增長(zhǎng)率僅為 4.3%。

綜合行業(yè)整體增速與公司當(dāng)前體量來(lái)看，同宇新材擬新增20萬(wàn)噸產(chǎn)能的擴(kuò)建計(jì)劃似乎有些激進(jìn)。

和訊財(cái)經(jīng)還注意到，同宇新材已擬募資1億元用于補(bǔ)充流動(dòng)資金，但在“江西同宇新材料有限公司年產(chǎn) 20 萬(wàn)噸電子樹脂項(xiàng)目（一期）”中，其仍然擬將3.3億元用于補(bǔ)充鋪底流動(dòng)資金。

按照常理，鋪底流動(dòng)資金往往用于企業(yè)項(xiàng)目投資生產(chǎn)初期。進(jìn)入達(dá)產(chǎn)期后，企業(yè)將募資用于補(bǔ)充鋪底流動(dòng)資金的必要性已不再充分。然而，耐人玩味的是，在同宇新材的募資分配計(jì)劃中，待“江西同宇新材料有限公司年產(chǎn) 20 萬(wàn)噸電子樹脂項(xiàng)目（一期）”進(jìn)入達(dá)產(chǎn)期后，該項(xiàng)目的鋪底流動(dòng)資金仍然超過2億元。

（同宇新材擴(kuò)產(chǎn)項(xiàng)目分年資金投入計(jì)劃）

針對(duì)文中提到的問題，和訊財(cái)經(jīng)曾致函向同宇新材詢問。遺憾的是，截至目前，尚未收到正面回應(yīng)。