受政策監(jiān)管趨嚴(yán)影響，小型連鎖和單體藥店可能逐漸被淘汰出局，同時(shí)，留給大型連鎖藥店更多收購(gòu)和自建空間。在此情況下，A股連鎖藥店龍頭老百姓(603883)大藥房連鎖股份有限公司（下稱(chēng)“老百姓”）開(kāi)啟了高速擴(kuò)張模式。
據(jù)統(tǒng)計(jì)，2021上半年，老百姓凈增門(mén)店數(shù)量達(dá)1147家，是A股市場(chǎng)上四大連鎖藥店中新增門(mén)店最多的一家，而同業(yè)的大參林(603233)、一心堂(002727)和益豐藥房(603939)的凈增門(mén)店數(shù)分別為958家、933家和847家。
作為近年來(lái)門(mén)店增速最快的業(yè)內(nèi)龍頭，老百姓通過(guò)擴(kuò)張搶占市場(chǎng)的“野心”不言而喻。但在大型連鎖藥店擴(kuò)張潮下，藥店收購(gòu)價(jià)格整體被推高，頻繁出現(xiàn)收購(gòu)價(jià)超過(guò)公司實(shí)際價(jià)值的情況。值得一提的是，為了實(shí)現(xiàn)快速擴(kuò)張，老百姓多次高溢價(jià)收購(gòu)，因此深陷商譽(yù)激增、負(fù)債率逐年上漲的怪圈。
大舉擴(kuò)張不甘落后 收購(gòu)動(dòng)作此起彼伏
在業(yè)內(nèi)大型連鎖藥店加快擴(kuò)張的背景下，近年來(lái)老百姓在收購(gòu)方面也是動(dòng)作頻頻。
據(jù)統(tǒng)計(jì)，僅2020年至2022年，老百姓已發(fā)起5項(xiàng)收購(gòu)，涉及赤峰人川大藥房連鎖有限公司（下稱(chēng)“赤峰人川”）、河北華佗藥房醫(yī)藥連鎖有限公司（下稱(chēng)“華佗藥房”）等5家連鎖藥店。其中，老百姓擬收購(gòu)華佗藥房一事因高溢價(jià)和巨額商譽(yù)備受關(guān)注。
公告披露，2021年8月，老百姓擬以14.28億元收購(gòu)華佗藥房51%的股權(quán)。然而，截至2021年4月底，華佗藥房的凈資產(chǎn)僅為2.28億元，此次收購(gòu)溢價(jià)率超過(guò)626%，約產(chǎn)生商譽(yù)12億元。高溢價(jià)和巨額商譽(yù)引來(lái)監(jiān)管部門(mén)關(guān)注，老百姓因此收到上交所問(wèn)詢(xún)函。
3月6日晚，這樁收購(gòu)落下帷幕，因華佗藥房股權(quán)的出售方未完成約定資產(chǎn)剝離及標(biāo)的股權(quán)交割等義務(wù)，這起收購(gòu)宣告終止。
一項(xiàng)收購(gòu)剛剛終止，老百姓又公布了另一項(xiàng)收購(gòu)。
3月6日晚，老百姓還發(fā)布公告稱(chēng)，擬以16.37億元收購(gòu)湖南懷仁大健康產(chǎn)業(yè)發(fā)展有限公司(下稱(chēng)“懷仁大健康”)約71.96%的股權(quán)。
對(duì)此，國(guó)金證券(600109)于3月7日發(fā)布的最新研報(bào)中表示，維持老百姓（603883.SH）增持評(píng)級(jí)，評(píng)級(jí)理由主要包括：（1）收購(gòu)估值較為合理，被收購(gòu)方承諾凈利潤(rùn)3年復(fù)合增長(zhǎng)率20%；（2）湖南懷仁深耕湘西地區(qū)，門(mén)店質(zhì)量?jī)?yōu)良且潛力較大；（3）鞏固公司湖南省內(nèi)領(lǐng)先地位，進(jìn)一步提高盈利能力。
收購(gòu)溢價(jià)推高商譽(yù) 邊買(mǎi)邊賣(mài)卻又為何？
此次收購(gòu)懷仁大健康，老百姓同樣面臨商譽(yù)激增的情況。
公告顯示，截至2021年第三季度末，懷仁大健康凈資產(chǎn)為3.67億元，按此計(jì)算，本次收購(gòu)溢價(jià)率約為520%，老百姓或因此產(chǎn)生約14.41億元的商譽(yù)。
事實(shí)上，受藥店擴(kuò)張潮影響，近年來(lái)老百姓的收購(gòu)均存在高溢價(jià)的情況。
以收購(gòu)赤峰人川為例：
2020年12月，老百姓宣布以6.8億元收購(gòu)赤峰人川100%股權(quán)，而彼時(shí)赤峰人川凈資產(chǎn)僅為1.12億元，收購(gòu)溢價(jià)率超過(guò)600%，約產(chǎn)生商譽(yù)5.68億元。
頻繁高溢價(jià)收購(gòu)導(dǎo)致老百姓商譽(yù)走高。據(jù)老百姓提供的數(shù)據(jù)，收購(gòu)懷仁大健康的交易完成后，公司累計(jì)商譽(yù)預(yù)計(jì)將達(dá)到50.79億元。
面對(duì)巨額商譽(yù)，老百姓坦言，如果目標(biāo)公司未來(lái)業(yè)績(jī)不及預(yù)期，公司存在商譽(yù)減值風(fēng)險(xiǎn)。
值得一提的是，老百姓一邊高溢價(jià)買(mǎi)入藥店，另一邊卻開(kāi)始轉(zhuǎn)讓藥店。
3月3日，老百姓將持有的老百姓大藥房連鎖河北有限公司100%股權(quán)轉(zhuǎn)讓給石家莊新興藥房連鎖有限公司，此次轉(zhuǎn)讓涉及位于石家莊門(mén)店共計(jì)17家。
關(guān)于轉(zhuǎn)讓藥店的原因，老百姓解釋為：退出石家莊市場(chǎng)是出于公司的聚焦戰(zhàn)略考量，公司華北地區(qū)的布局會(huì)集中在內(nèi)蒙、山西等地。
不過(guò)，老百姓此前還在積極收購(gòu)大本營(yíng)位于河北的華佗藥房，可見(jiàn)其并不想放棄河北市場(chǎng)，此次轉(zhuǎn)讓藥店的說(shuō)辭似乎有些矛盾。
此外，據(jù)老百姓的財(cái)報(bào)顯示，2020年至2021H1，老百姓分別關(guān)閉門(mén)店91家和143家。
一邊高溢價(jià)買(mǎi)進(jìn)藥店，一邊轉(zhuǎn)讓和關(guān)閉藥店，老百姓的操作令人費(fèi)解。
負(fù)債率快速攀升 老百姓如何領(lǐng)跑同業(yè)？
瘋狂擴(kuò)張不僅為老百姓帶來(lái)巨額商譽(yù)，同時(shí)也影響了老百姓的負(fù)債率。
數(shù)據(jù)顯示，截至2021年前三季，一心堂、大參林、益豐藥房的資產(chǎn)負(fù)債率分別為51.61%、63.48%、51.24%，而老百姓的資產(chǎn)負(fù)債率達(dá)67.72%，是A股上市的4家連鎖藥店龍頭中負(fù)債率最高的企業(yè)。
在今年2月份老百姓發(fā)布的定增報(bào)告中，公司承認(rèn)并購(gòu)、自建的加速進(jìn)行，是導(dǎo)致公司負(fù)債率快速提升的主要原因。由此可見(jiàn)，如果后續(xù)繼續(xù)擴(kuò)張，老百姓的負(fù)債率或進(jìn)一步攀升，這一點(diǎn)值得投資者留意。
此外，瘋狂擴(kuò)張或?qū)?duì)老百姓的盈利能力造成影響。
財(cái)報(bào)顯示，2020年老百姓日均平效為63元/平方米，但這一數(shù)據(jù)到2021年上半年下降至59元/平方米，門(mén)店經(jīng)營(yíng)效率出現(xiàn)下滑。
在業(yè)績(jī)表現(xiàn)上，雖然老百姓的門(mén)店數(shù)量快速增加，但藥店行業(yè)的“規(guī)模效應(yīng)”似乎并未顯現(xiàn)，公司近期的營(yíng)業(yè)收入、凈利潤(rùn)、毛利率、增速不如同行。
數(shù)據(jù)顯示，2020年，老百姓的營(yíng)業(yè)收入為101.2億元，凈利潤(rùn)6億元，毛利率32.5%，全方位落后于大參林、一心堂和益豐藥房；2021年上半年，老百姓的營(yíng)收雖然略高于一心堂和益豐藥房，但凈利潤(rùn)和毛利率仍然是四家中最低，凈利潤(rùn)增速也僅僅跑贏受廣東疫情影響比較嚴(yán)重的大參林。
為了搶占市場(chǎng)，老百姓付出了商譽(yù)激增和負(fù)債率攀升的代價(jià)，但對(duì)比其他三大連鎖藥店龍頭，老百姓快速擴(kuò)張后的表現(xiàn)仍有上升空間，未來(lái)老百姓能否借助快速擴(kuò)張跑贏同行還有待觀察。
